【外汇商品】美元强势周期结束？

中长期来看，美国相对于其他G7经济体的经济总量对比以及美国的双赤字对美元指数走势影响较大。 这些因素表明，美元指数大幅上涨的空间已经有限。 中短期来看，美国经济惊喜指数相对于其他发达市场的表现与美元指数的震荡走势具有较高的相关性。 基准情景下，2023年一季度美国经济相对表现将逐步好转，美元指数有望相应触底。

美联储和欧洲央行的货币政策走向也是影响美元指数的关键变量。 今年一季度，欧央行边际收紧幅度超过美联储将是市场交易的主线之一，美元指数阶段性承压。 关键时间窗口是美联储是否会坚持在3月会议上加息5%以上。 如果美联储坚持这一立场，市场预期的差异将推动美元指数反弹。 需要密切关注3月利率会议前公布的通胀和工资相关经济数据。

2022年四季度以来，强势美元急转直下。 截至今年1月中旬，美元指数已较去年9月的高点114下跌了约10%。 美元强势周期走到尽头，还是能“梅开二度”？ 我们试图从美元周期背后的中长期驱动因素、欧美货币政策、市场交易题材等方面寻找答案。

一、美元周期背后的驱动因素

美元指数由美元兑发达经济体货币组成，其强弱可以看作是美国相对于其他发达经济体的相对优势的体现。 从中长期来看，美元指数与美国相对于其他G7经济体的经济总量高度相关。 乌克兰危机爆发后，欧元区面临能源短缺的直接冲击，美国天然气自给自足问题凸显。 2022年美国相对较好的经济表现是强势美元的坚实基础，货币政策紧缩也是基于这个基础。 但2023年美国经济将面临下行压力。 如果战争不进一步升级，欧元区可能会先于美国触底反弹。 根据经合组织预测，未来两年美国难以显着扩大相对经济优势，这从根本上限制了美元指数的上行空间。

从双赤字来看，国际收支和财政赤字对美元指数的影响不同。 美元指数存在一定贬值压力，但未必能够大幅走弱，继续走弱。 一方面，美国国际收支恶化导致美元贬值的诉求。 在前两轮美元指数周期中，美国经常账户余额/GDP下降约3%，对应美元指数的周期顶部。 2022年这一比例将再次下降3%，美元指数接近周期高点的概率较大。 另一方面，在美国财政赤字方面，美国国会预算办公室（CBO）预计2023年财政赤字率将出现边际下降，这将减少对私人部门投资的挤出效应，同时提高美国政府的信用。美元并为美元指数提供支撑。

从中短期基本面来看，用经济意外指数衡量美国等发达经济体的相对经济表现，可以发现存在一个6-12个月的相对强弱过渡周期。 虽然经济的相对强弱周期不能完全主导美元指数的走势，但与美元指数的短期震荡仍具有很强的对应关系。 2022年10月下旬，美元相对于其他发达经济体的相对优势将逆转，美元指数也将走弱。 从以往经验来看，美国经济的相对疲软通常会持续3到4个月，在某些情况下甚至可以达到6个月。 基准情景下，2023年一季度美国经济相对表现将逐步好转，美元指数有望相应触底。

二、欧美货币政策短期分化

欧美央行往往将物价稳定作为单一或主要的货币政策目标，通胀具有很强的顺周期性。 因此，经济基本面在很大程度上决定了欧美货币政策的走向，基本面的差异或经济周期的错位往往会导致欧美政策利率的差异。 美联储相对于其他发达经济体的短期政策利差对美元指数也有很强的解释力。 2000年后，欧洲主要货币统一为欧元，日本货币政策常年保持宽松。 美联储和欧洲央行的货币政策走向成为影响美元指数的关键变量。

2023年上半年，美联储可能将单次加息幅度放缓至25bp，而欧央行已明确3次加息50bp，并将于3月开始缩表。 同时，欧元区通胀见顶时间晚于美国，使得欧洲央行的紧缩政策更加紧迫。 欧洲央行上一次加息幅度超过美联储还是在2011年美联储加息对比特币的影响，当时美元指数周期性走弱。 今年一季度，欧央行边际收紧幅度超过美联储将是市场交易的主线之一，美元指数阶段性承压。 之后若美联储加息至5%以上，且欧央行未能释放增量紧缩信息，美元指数可能在欧元暂时看涨耗尽后因加息预期不佳而反弹。

三、市场与美联储的预期博弈

2023年1月公布的新增非农就业人数好于市场预期，失业率低于市场预期，反映劳动力市场依然强劲。 同时，非农时薪降幅超预期，CPI同比连续三个月回落，显示出经济软着陆的曙光。 但ISM服务业PMI跌破荣枯线发出衰退预警。 尽管近期美联储官员重申要加息至5%以上，基于对经济前景的谨慎态度和通胀见顶的事实，市场加息预期一直徘徊在5%，降息预计在今年下半年。 假设2月和3月的利率会议加息25bp，联邦基金利率上限将达到5%。 3月议息会议将对是否加息至5%以上以及全年货币政策走向起到决定性作用。 由于2月议息会议未公布季度经济预测和点阵图，市场大概率延续美联储加息放缓、1、2月加息接近尾声的交易逻辑。 欧央行领涨，美元指数仍以震荡筑底为主。 到3月份，市场交易重心有望转向美联储的加息路径。 市场和美联储将在利率走向上展开激烈博弈。 决定性因素是美国经济能否保持韧性，通胀是否具有粘性。 美联储不仅关注全面的核心通胀，还关注核心服务和工资（ECI，亚特兰大联储工资增长追踪）。 因此，需密切关注3月议息会议前公布的相关经济数据。

技术面分析美联储加息对比特币的影响，美元指数目前已回落至重要支撑位。 102线是2021年开启的上行波段的50%回撤位，也是2016年后形成的三角震荡区间的上缘，下方支撑在100整数关口附近。 如果能逐渐止跌企稳于100~102，美元指数反弹的可能性还是比较大的。

特别提示

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